In der klassischen Banklehre gibt es den schönen Begriff der „Bodensatztheorie“. Sie besagt: Von allen kurzfristig verfügbaren Einlagen – also zum größten Teil auf Girokonten – bleibt immer ein gewisser Teil auf eben diesen Konten liegen. Denn nie wollen alle Kunden all ihr Geld abheben (theoretisch!).

Damit entsteht ein Bodensatz, den Banken langfristig anlegen können. Sie können davon Kredite ausgeben – oder das Geld in langlaufende Anleihen stecken. Das wiederum nennt sich Fristentransformation – aus kurzfristigem Geld machen Banken langfristiges. Und aus Stroh machen sie Gold.

Soweit die Theorie. Denn dem steht die Goldene Bankregel entgegen. Sie besagt, dass man kurzfristig hereingenommene Einlagen (Giroguthaben) auch nur kurzfristig weiterverleihen darf. Fristenkongruenz nennt sich das. Und wenn man die allzu sehr ignoriert, kann man … richtig! … pleitegehen. Nämlich dann, wenn die Kontokunden mehr Guthaben abräumen wollen, als die Bank kurzfristig lockermachen kann.

Und genau das passierte der Silicon Valley Bank, kurz bevor sie in die Klemme geriet. Sie hatte auf der Passivseite ihrer Bilanz Kontoguthaben entgegengenommen und dafür unter anderem Kredite an Hightech-Unternehmen ausgegeben beziehungsweise in Staatsanleihen auf der Aktivseite gesteckt. Letztere hatten allerdings im Laufe der Zinswende prozentual zweistellig an Wert verloren (mehr zum Anleihemarkt lesen Sie hier). Und auch in der Hightech-Szene stotterten die Prozessoren, was die Kredite unter Druck brachte. Außerdem hatte die Zentralbank durch die hochgezogenen Zinsen das Geld verknappt.

Man darf dabei nie vergessen: Ja klar, man kann Kursverluste bei Anleihen einfach aussitzen. Schließlich muss der Schuldner sie am Laufzeitende zu 100 Prozent zurückzahlen. Bei den US-Staatsanleihen wäre das also Onkel Sam. Wenn man aber gezwungen wird, sie zu verkaufen, weil verunsicherte oder klamme Gläubiger an der Kasse stehen und ihr Geld abräumen wollen, ist das … ähem … nicht so gut.

Versicherer sitzen auf stillen Lasten

Natürlich ist die Frage berechtigt, ob das auch Lebensversicherern passieren kann. Schließlich sitzen auch sie auf Milliarden-Beständen in Anleihen, die an Wert verloren haben. Aus stillen Reserven wurden somit stille Lasten.

Die gute Nachricht lautet aber: Lebensversicherer betreiben zwar ebenfalls Fristentransformation – allerdings genau in die andere Richtung. Dazu muss man erst einmal den Begriff der Duration klären. Diese finanzmathematische Kennzahl gibt an, wie stark der Wert einer Anlage steigt oder fällt, wenn das Renditeniveau fällt oder steigt. Faustregel: Je länger eine Anlage läuft, desto höher (beziehungsweise länger) ist die Duration. Bewegen sich Rendite und Wert einer Anlage in dieselbe Richtung, spricht man übrigens von einer Duration unter null (krieg man mit Derivaten hin).

Die Duration greift gleichermaßen für Anleihen und für Verbindlichkeiten. Auch deren auf heute abgezinster Zeitwert ist gesunken. Heißt: Versicherer müssen heute weniger Geld bereitstellen, um ihre künftigen Versprechen einhalten zu können, als etwa noch vor zwei Jahren. Die gestiegenen Zinsen fangen das auf.

Seite 2: Lebensversicherer mit Mut zur (Durations-)Lücke

Während bei Banken durch die Bodensatztheorie die Duration in der Aktiva regelmäßig höher ist als in der Passiva, ist sie bei Lebensversicherern – ganz im Gegenteil – kürzer. Ihre Verbindlichkeiten auf der Passivseite laufen enorm lange, mitunter sogar 30 oder 40 Jahre. Damit reagieren sie viel stärker auf die gestiegenen Marktrenditen als die deutlich kürzer laufenden Anleihen in der Aktiva. Heißt: Wenn die Renditen steigen, fällt der Wert der Schulden viel stärker als der Wert des Vermögens. Und das ist gut. Der Fachbegriff hierzu lautet „negative Durationslücke“.

Die konkreten Durationen weisen Versicherer leider nicht in ihren Geschäftsberichten aus. Allerdings haben die Aufsichten Bafin und Eiopa ein Auge darauf. Die Eiopa insbesondere im Rahmen ihrer regelmäßigen Stresstests. Zwar sind auch dort genaue Zahlen nicht so einfach abrufbar, die Behörde betont jedoch regelmäßig, dass Lebensversicherer grundsätzlich eine negative Durationslücke fahren. Was die oben beschriebenen Verhältnisse einfach nur in zwei Worte zusammenfasst.

„Die Reise geht in die richtige Richtung“

Die Eiopa-Chefin Petra Hielkema zeigte sich auf der europäischen Versicherungskonferenz im November 2022 auch durchaus gelassen und sagte: „Der Weg zu beträchtlichen Anteilen an hochrentablen Zinsanlagen in den Büchern der Versicherer ist zwar noch weit und birgt seine eigenen Probleme mit sich. Aber die Reise bei den Renditen geht in die richtige Richtung und ist für die Versicherungsbranche grundsätzlich positiv.“

Bei aller Freude darf man jedoch ein bestimmtes Risiko nicht vergessen: Die Kunden könnten massenhaft Lebensversicherungen kündigen und die Anbieter damit zwingen, Anleihen zu verkaufen. Damit hat sich zum Beispiel auch die Rating-Agentur Assekurata befasst (der komplette Beitrag ist hier). Analyst David Dyschelmann schreibt dazu: „Hier gilt es aber anzumerken, dass aufgrund der unterschiedlichen Geschäftsmodelle ein solcher Run bei Versicherungen unwahrscheinlich ist. Das Stornoniveau der Lebensversicherer bewegt sich seit Jahren konstant bei knapp über 4 Prozent.“

Sicherlich kann es sein, dass ab einem gewissen Renditeniveau am Markt Kunden ihre Policen verstärkt zurückgeben wollen. Allerdings müsse man das „tendenziell träge Storno- und Optionsausübungsverhalten der deutschen Kunden“ berücksichtigen. Außerdem spielt die Zeit für die Versicherer: Sie können jedes Jahr fällige Anleihen schon wieder deutlich höher verzinst neu anlegen.