Als Felix Hufeld seine traditionelle Ansprache zum Jahresauftakt hielt, wäre es einigen Zuhörern wohl nicht aufgefallen, wenn der Präsident der Finanzaufsicht Bafin versehentlich das Redemanuskript aus dem Vorjahr vorgelesen hätte. So kreisten seine Worte auch diesmal um ein Thema, das man, so Hufeld, „euphemistisch“ Niedrigzinsniveau nenne. „Mit der Zeit schlägt es immer stärker zu Buche“, warnte der Bafin-Chef.

Gleichwohl hätten sich Deutschlands Lebensversicherer für „eine fortdauernde Zinsdurststrecke“ gerüstet, lobte er. So hätten die Gesellschaften ihre Eigenkapitalbasis gestärkt, ihre Überschussbeteiligung gesenkt und Produkte mit neuen Garantieformen im Angebot – man möchte hinzufügen: ihr Kapitalanlage- Know-how gestärkt.

Letzteres ist auch bitter notwendig, denn mit festverzinslichen Kapitalanlagen auf – Euphemismus hin oder her – Niedrigzinsniveau sind nur noch Mini-Renditen zu erzielen. Sollte es den Lebensversicherern nicht gelingen, einen Teil ihres rund 850 Milliarden Euro schweren Anlagebergs in attraktivere Renditeträger umzuschichten, wird die Überschussbeteiligung der Versicherten noch schneller unter Druck geraten, als es ohnehin schon der Fall ist.

So ist die durchschnittliche laufende Verzinsung der Lebensversicherer in der privaten Rente zwischen 2008 und 2016 von 4,39 Prozent auf 2,84 Prozent gefallen. Für 2017 sind es wohl nur noch 2,57 Prozent – und eine Zinswende ist bislang allenfalls schemenhaft in den Glaskugeln der Börsen-Experten zu erkennen.

„Im Niedrigzinsumfeld stehen institutionelle Anleger, die aufgrund ihrer Risikoaversion traditionell stark in Rententiteln engagiert sind, vor einer besonders großen Herausforderung“, sagt Martin Krause, Partner der globalen Rechtsanwaltskanzlei Norton Rose Fulbright in Frankfurt am Main.

Grund hierfür sei, dass risikoarme verzinsliche Anlagen für diese Unternehmen „kaum verfügbar“ sind. Wohin sollen die Lebensversicherer also ausweichen, um höhere Zinsen zu einem vertretbaren Risiko einzufahren?

Krause hätte da einen Vorschlag: „Senior Secured Loans bieten sich als natürliche Alternative an, denn sie generieren Zinsen und sind – gemessen am Ertrag – deutlich risikoärmer als andere Anlageformen.“ Dies erkläre das deutlich gestiegene Interesse institutioneller Anleger an dieser Kapitalanlageform, sagt Krause.

SSL – was ist das?

Was hat es mit den Senior Secured Loans – kurz SSL – auf sich? Bei dieser Anlageklasse handelt es sich um Unternehmenskredite, die nicht in den Mantel einer Anleihe gehüllt sind, sondern von Banken und Brokern im „Over-the-Counter- Geschäft“ (OTC) vertrieben werden.

Schaut man sich die Bonität der Schuldner an – darunter namhafte US-Konzerne wie Dell, American Airlines und Heinz –, so ähneln SSL dem Profil von Hochzinsanleihen. Allerdings ist der Zinssatz bei Senior Secured Loans variabel.

Er richtet sich bei Dollar-notierten Loans am Libor aus, bei Euro-notierten Loans ist es der Euribor. Zusätzlich müssen Heinz und Co. einen Risikoaufschlag (Spread) an ihre Gläubiger zahlen, der sich in erster Linie an der jeweiligen Schuldnerqualität bemisst.

Varbiable Verzinsung und stabile Kurse

Anders als bei konventionellen Anleihen werden Loans variabel verzinst, im Gegenzug bleiben die Kurse stabil. Das heißt: Steigen die Zinsen an den Kapitalmärkten, ergeben sich daraus bei normalen Anleihen Kursverluste.

Diese fallen umso größer aus, je länger die Laufzeit der Anleihe und je niedriger deren Kupon ist. Bei Loans ist das Zinsänderungsrisiko hingegen nur sehr gering. Hier wird der Kupon meist in kurzen Abständen von wenigen Monaten an die Marktlage angepasst.

Ende November 2016 wiesen Dollar-Loans eine durchschnittliche Rendite von 6,4 Prozent aus bei einer Duration von einigen Monaten. Für US-Hochzinsanleihen gab es mit 6,7 Prozent ein bisschen mehr, das allerdings bei einer deutlich längeren Duration von 4,3 Jahren.

Risiken der SSL

Den ordentlichen Renditen der Loans stehen natürlich auch Risiken entgegen. So weisen viele Unternehmen, die sich über diesen Weg Kapital beschaffen, eine hohe Verschuldungsquote auf.

Zudem haben ihre SSL nur ein Rating von BB oder B – sie gelten also nicht als Investment Grade. Doch selbst bei einer Pleite des Schuldners bieten Loans den Vorteil, dass sie in der Hackordnung der Gläubigerbedienung vor Anleihen stehen.

Daher lag die Abschreibungsquote bei Loan-Investoren selbst in der Finanzkrise von 2008 unter 3 Prozent. Insofern überrascht es nicht, wenn das Segment zunehmend das Interesse der konservativen Versicherungsbranche weckt.

Treiber dieser Entwicklung ist das EU-Eigenkapitalregelwerk Solvency II, das seit 2016 gilt. Große Versicherungsunternehmen, die jährlich Beiträge von über 5 Millionen Euro einnehmen oder über mindestens 25 Millionen Euro versicherungstechnische Rückstellungen verfügen, können seitdem ihre Kapitalanlagen freier verteilen. Die einzige regulatorische Vorgabe ist, dass sämtliche Vermögenswerte so anzulegen sind, „dass die Sicherheit, die Qualität, die Liquidität und die Rentabilität des gesamten Portfolios gewährleistet sind“, wie die Bafin erklärt.

Lockerung für kleinere Versicherer seit April 2016

Für kleinere Versicherer gilt weiterhin die quotenbasierte Regulierung nach der Anlageverordnung (AnlV). Doch auch hier gab es jüngst eine Lockerung der Vorschriften: So entfiel im April 2016 die Regel, dass kleinere Versicherer, Pensionskassen, Pensionsfonds sowie Versorgungswerke nur zu maximal 30 Prozent in „unverbriefte Darlehensforderungen“, also auch Loans, investieren dürfen.

Andreas Ott, Leiter Investmentstrategie bei der Allianz Leben, kann bestätigen, dass der Versicherer den gewährten Spielraum rege in Anspruch nimmt. Dies erlaube dem Unternehmen „insbesondere in Spezialsegmenten wie Middle-Market-Lending in den USA, die wir strategisch erschließen, mehr Freiheitsgrade“. Das beziehe sich beispielsweise auf Mindest-Ratings, so Ott, und gelte auch für „einzelne Fondsinvestments im High-Yield- oder Secured-Loan- Bereich“.

Die insbesondere im High-Yieldoder Distressed-Bereich erzielbaren Renditen zwischen 5 bis 15 Prozent seien „eine willkommene Möglichkeit, Zusatzrenditen über Staatsanleiheportfolios zu erzielen“, findet der Kapitalmarkt-Experte der Allianz.

Allerdings fügt Ott fast pflichtschuldig hinzu, dass man die neuen Instrumente „nur wohldosiert“ als Beimischung zu einem sicherheitsorientierten Portfolio einsetzt. Betont vorsichtig gibt man sich beim Versicherungskonzern Talanx.

„Wir halten auch unter Solvency II an unserer konservativen Anlagepolitik fest“, sagt Thomas Mann, Kapitalanlage-Chef bei Talanx Asset Management. „Zum Stichtag 30. September 2016 betrug der Anteil festverzinslicher Wertpapiere im Portfolio der Talanx-Gruppe nahezu unverändert zum Vergleichszeitraum 90 Prozent.“ Davon haben nach eigenen Angaben mehr als 75 Prozent nahezu konstant ein Rating von „A“ oder höher.

Als Reaktion auf das anhaltend niedrige Zinsniveau, so Mann, weiche man, soweit möglich, auf höher rentierende alternative Anlageklassen aus – zum Beispiel Infrastruktur und Immobilien.

Patrick Dahmen, Vorstand der deutschen Konzerntochter des französischen Versicherers Axa, sagt, dass High-Yield-Investments mit einem Anteil von rund 3 Prozent der Kapitalanlagen „traditionell fester Bestandteil der Asset-Allokation“ im Axa-Konzern sind. Renditeträchtige Anlagen im High-Yield-Bereich – aber auch in anderen alternativen Anlageklassen wie Infrastruktur oder gewerbliche Immobilienfinanzierung – tragen dazu bei, so Dahmen, „unsere Neuanlagerendite bei vertretbarem Risiko zu stabilisieren und damit auch die Überschussbeteiligung der Kunden zu stützen“.